我国上市公司股权激励与公司绩效关系研究

第３３卷第５期　Ｖ０１．３３　Ｎｏ．５　企业技术开发　ＴＥＣＨＮＯＬＯＧＩＣＡＬ　ＤＥＶＥＬＯＰＭＥＮＴ　ＯＦ　ＥＮＴＥＲＰＲＩＳＥ　２０１４年２月　Ｆｅｂ．２０１４　我国上市公司股权激励与公司绩效关系研究　赖惠云　（华南师范大学，广东广州５１０００６）　摘　要：上市公司管理层股权激励与经营绩效的相关性，是近年来资本市场投资人和上市公司管理层共同关注的重大问　题。文章收集了２０１１年我国实施股权激励机制的上市公司的相关数据，从股权激励实施效果、公司薪酬激励机制两个方面　探讨了管理层股权激励与公司绩效的关系，发现两者之间具有显著的正相关关系，说明我国的上市公司在管理层股权激　励方面取得了较大的进步。　关键词：股权激励；公司绩效；管理层持股　中图分类号：Ｆ２７６１　文献标识码：Ａ　文章编号：１００６—８９３７（２０１４）５－００９１—０２　随着公司所有权与经营权的分离及委托代理问题的　出现，股权激励现已成为解决现代企业治理最重要的激励　机制。国外关于公司股权激励与公司绩效关系的研究最早　可追溯￣１］Ｂｅｒｌｅ和Ｍｅａｎｓ（１９３２），但正式研究的形成则始于　Ｊｅｎｓｅｎ和Ｍｅｃｋｌｉｎｇ（１９７６），他们以管理层持股比例作为股　权激励的变量，研究了股权激励与公司业绩的关系，发现　我国２０１１年披露了股权激励上市公司的年报数据，对高管　持股与公司绩效的关系进行实证研究。　１实证研究　本文选取了２０１１年１２月３１日公布的沪深Ａ股上市公司　作为研究对象，剔除被ＳＴ、＊ＳＴ、ＰＴ以及没有实施管理层持　两者呈现正相关的关系。Ｊｅｎｓｅｎ和Ｍｕｒｐｈｙ（１９９０）以ＣＥＯ财　股的企业，研究样本数为１　０４１家。　富的增加衡量高管薪酬的激励作用，分析了１　２９５家公司在　１．１研究假设　１９７４年至１９８６年共１３年的数据，结果显示股东财富每增加　Ｈ１：企业绩效与股权激励正相关。公司业绩越好，管　１万美元，ＣＥＯ财富仅增加３２．５美元，从而说明公司业绩的　理层越看好公司发展前景，持股比例也会增加，提升股权　提升对ＣＥＯ的激励作用不大。Ｍｅｈｒａｎ（１９９５）以Ｔｏｂｉｎ’Ｑ、资　激励作用。　产收益率表示公司业绩，高管持股比例、权益薪酬占总薪　酬比例作为股权激励指标，对１９７９至１９８０年间的１５３家制　造业公司进行研究后发现公司业绩与股权激励显著正相　关。Ｓｈｏａ和Ｋｅａｓｅ（１９９９）￣Ｉ以股东权益报酬率衡量公司业　绩，对１９８８至１９９２年间在伦敦股票交易所上市的２２５家ＵＫ　公司的相关数据进行分析，结果表明公司业绩与高管持股　比例之间存在非线性关系。　国内对于两者关系的研究较晚，始于１９９９年。魏刚　（２０００）研究了１９９８年上市公司年报中公布的高管的报酬　情况和持股情况这类经验数据，结果表明我国上市公司中　普遍存在高管“零持股”的现象，高级管理层的薪酬与经营　业绩并不存在“区间效应”。杨梅（２００４）采用２００３年１　０００　家上市公司年报数据，实证研究了上市公司高管持股比例　与企业价值之间的关系，结果发现股权激励与企业价值之　Ｈ２：股权激励与企业绩效正相关。管理层持股比例增　加，可以增强管理层提高盈利水平的激励作用，从而提升　企业业绩。　１．２模型构造及变量选取　本文以净资产收益率、每股收益两个指标衡量公司绩　效，以高管持股比例作为股权激励的衡量指标，另外考虑　到公司总资产和国有持股比例对公司绩效和实施股权激　励的影响，将总资产的自然对数和国有持股比例作为两个　控制变量进行分析。建立线性回归模型如下：　Ｄｉｒ＝ａｏ＋ａｌＲｏｅ／Ｅｐｓ＋ａ２Ｓｉ＋ａ３Ｓｏ＋ｅ　Ｒｏｅ／Ｅｐｓ＝ｂ０＋ｂｌＤｉｒ＋ａ２Ｓｉ＋ａ３Ｓｏ＋ｅ　（１）　（２）　模型１是从上市公司绩效角度探讨上市公司高级管理　人员的股权激励；模型２则从上市公司管理层薪酬角度讨　论上市公司管理层实行股权激励的效果。式中的Ｄｉｒ表示　间呈现显著的非线性关系。韩亮亮等（２００６）对２００４年深交　管理者持股比例，用高级管理人员持有股份／总股本表示，　所的７８家民营上市公司进行研究也得到了类似的结论，发　Ｒｏｅ表示年末的净资产收益率，Ｅｐｓ表示年末每股收益，ｓｉ　现高管持股比例和以Ｔｏｂｉｎ’Ｑ衡量的公司业绩之间存在显　表示公司规模，用年末总资产的自然对数表示，ｓｏ表示国　著的非线性关系。陈笑雪（２００９）实证分析了２００６至２００７年　有持股比例。　的８７２家上市公司的高管持股比例与股东权益报酬率数　１．３实证结果　据，发现两者之间呈显著的正相关关系。乐琦等（２００９）进　对于模型１：Ｄｉｒ＝ａｏ＋ａ１Ｒｏｅ／Ｅｐｓ＋ａ／Ｓｉ＋ａ３Ｓｏ＋ｅ和模型２：　步扩大研究范围，选取了６５ｌ家上市公司集团的母公司　Ｒｏｅ／Ｅｐｓ＝ｂ０＋ｂ　Ｄｉｒ＋ａ２Ｓｉ＋ａ　Ｓｏ＋ｅ，我们进行线性回归分析之后　一及子公司的数据进行分析，发现无论是母公司还是子公　司，高管持股数量越多，公司的每股收益和净资产收益率　越高。虽然国内外对于上市公司股权激励与企业绩效的关　系的研究结果不一致，从总体上来讲，大部分研究表明上　市公司股权激励与公司绩效具有显著的相关性，本文适用　作者简介：赖惠云，女，广东梅州人，硕士研究生。　得到统计结果见表１、表２。　从表１可以看出，每股收益Ｅｐｓ和净资产收益率Ｒｏｅ分　别通过了ｌ％和５％的显著性水平检验，这说明上市公司的　绩效与管理层持股比例之间呈现显著的正相关关系，在一　定条件下管理层的持股比例会随着净资产收益率（每股收　益）的提高而增加，假设Ｉ成立。对于控制变量，ｓｉ和ｓｏ的系　数均为负，说明企业规模、国有持股比例与管理层持股比　企业技术开发　２０１４年２月　表１模型１线性回归统计结果　参数　Ｅｐｓ　Ｒｏｅ　Ｃｏｅｆ．０．１１　０．０８　ｔ　６．９ｌ　１＿２９　Ｐ＞ｌｔ１　０．Ｏ００　０．０４７　Ｒ２　Ｏ．５２４４　０．５１４９　Ｆ统计值　１１３．３６　１４０．６５　表２模型２线性回归统计结果　参数　Ｅｐｓ　Ｒｏｅ　Ｃｏｅｆ．０．Ｏ１　０．Ｏ１　ｔ　９．４８　１．１４　Ｐ＞ｌｔｌ　０．０ｏ０　０．０３８　Ｒ２　Ｏ．６１　１７　０．５３０９　Ｒ统计值　８９．５６　９４．４２　例负相关，说明上市公司将高管薪酬与公司业绩挂钩，不　再以传统的规模或行政级别作为薪酬的参考标准，国有控　股上市公司过度集中股权，不利于实施股权激励。　从表２可以看出，管理层持股比例系数分别在１％和５％　水平下显著，估计值均为０．０１。这表明我国上市公司管理　层股权激励的效果是显著的，管理层持股比例与企业绩效　之间正相关，管理层持股比例越高，企业的绩效越好，即实　施股权激励对企业绩效的效果较为明显，假设２成立。　２结论及建议　本文适用我国２０１１年底上市公司的年报数据，实证分　析了上市公司管理层股权激励与企业绩效的关系，研究结　果表明企业绩效与管理层持股两者呈正相关关系，这说明　我国上市公司在管理层股权激励方面已经取得了较大的　进步，薪酬激励机制较为合理，上市公司薪酬激励的效果　也较为显著。但仍然存在管理层持股水平低、国有持股比　例高的问题，针对这些问题提出相关的建议。　２．１完善法规。提高股权激励水平　我国目前尚无完善的法律法规对上市公司实行股权　激励进行规范和指导，本文认为可以借鉴一些发达国家的　经验，在公司法、证券法等相关的法规中加入股权激励的　制度说明和实施细则，结合财税和会计制度等法规为股权　激励提供法律参考，对企业股权激励的实施进行规范。　２．２企业应选择符合自身需要的股权激励模式　不同的企业在实施股权激励的过程中，应该选择符合　自身发展和需要的激励模式。如上市公司可以根据近年来　的经验总结采用期权激励为主，经理层持股为辅的股权激　励模式，而非上市公司可根据实际情况和企业的规模采用　经理层持股为主，职工持股占一定比例的股权激励模式。　２－３加快国有企业改制。规范公司治理结构　股权激励以产权制度作为基础，近年来在国有企业改　革的推动下，国企的产权制度由公有制逐渐向混合所有制　转变，但这一转变是一个长期的过程，短期内难以实现完　整的战略调整和企业制度建设。目前企业的改制仍由无法　完全自由流通的国有股东控股，而国有持股比例过大会阻　碍管理层持股激励的实施，难以发挥股权激励效果。因此　我国应加快国有企业改革，规范公司治理结构，使企业能　够实现公司价值最大化、保护投资人利益。　参考文献：　［１１杨梅．】我国上市公司管理层持股和企业价值的实证研究叨．首　都经贸大学学报，２００４，（６１．　［２］陈笑雪．管理层股权激励对公司绩效影响的实证研究【Ｊ】．经济　管理，２００９，（２１．　［３］韩亮亮，李凯，宋立．高管持股与公司价值：基于利益趋同效应　与壕沟防守效应的经验研究［Ｊ］．南开管理评论，２００６，（４）．　［４１魏刚．高级管理层激励与上市公司绩效【ＪＪ．经济研究，２０００，（３）．　［５］Ｓｈｏｒｔ　Ｈ　Ｋ　Ｋｅａｓｅｙ．Ｍａｎａｇｅｒｉａｌ　ｏｗｎｅｒｓｈｉｐ　ａｎｄ　ｔｈｅ　ｐｅｒｆｏｒｍａ—　ｎｃｅ　ｏｆ　ｆｉｒｍｓ：Ｅｖｉｄｅｎｃｅ　ｆｒｏｍ　ｔｈｅ　ＵＫ［Ｊ］．Ｊｏｕｒｎａｌ　ｏｆ　Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ　Ｆｉｎａｎｃｅ，１９９９，（５）．　［６］Ｊｅｎｓｅ　Ｍ，Ｗ．Ｍｅｃｋｌｉｎｇ，Ｔｈｅｏｒｙ　ｏｆ　ｔｈｅ　ｆｉｍｒ：Ｍａｎａｇｅｒｉａｌ　ｂｅｈａｖｉｏｒ，　ａｇｅｎｃｙ　ｃｏｓｔｓ，ａｎｄ　ｏｗｎｅｒｓｈｉｐ　ｓｔｒｕｃｔｕｒｅ［Ｊ］．Ｊｏｕｍａｌ　ｏｆ　ＦｉｎａｎｃｉＭ　Ｅｃｏｎｏｍｉｃ，１９７６，（３）．　［７］Ｍｅｈｒａｎ，Ｈ．Ｅｘｅｃｕｔｉｖｅ　ｃｏｍｐｅｎｓａｔｉｏｎ　ｓｔｒｕｃｔｕｒｅ，ｏｗｎｅｒｓｈｉｐ，ａｎｄ　ｆｉ—　ｍｒ　ｐｅｆｆｏｒｍａｎｃｅ［￣．Ｊｏｕｍａｌ　ｏｆ　Ｆｉｎａｎｃｉａｌ　Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，１９９５，（３８）．